浙商宏观：进出口高点已过 下半年将逐步回落

　　内需逐步回落决定了进口渐进下行。今年以来我们一直提示进口数据的主导逻辑逐步从“外供不畅”切换至“内需拉动”，以克强指数为典型的内需指标对进口数据的解释力度在2月起不断增强，也侧面验证了海外供给已经出现了显著修复，不再成为“我国内需与进口之间稳定联动关系”的扰动变量。预计7月以人民币计价的进口增速为24%，7月贸易顺差460亿美元。

　　海外供给持续修复。2021年以来，海外供给持续修复，诸多线索已经有所显示：1．全球船运运力持续修复。截至7月30日全球集装箱运力（TEU）已达到2490.64万标准箱，同比增4.36%。2．海外发达经济体工业生产、库存等供给能力渐进修复。随着各国接种疫苗产生的实质性效果扩大，主要经济体工业生产加速，制造业PMI指数保持在较高的扩张水平。7月美国全部工业及制造业产能利用率继续环比回升，制造业领域的出货量、新订单、未完成订单等均边际改善，美国耐用品生产制造中的运输设备、杂项制造、木制品、机械制造等多项数据显著修复。3．海外供给修复提振该国出口。全球疫苗接种稳步推进，海外经济体出口呈渐进修复特征，美国、日本、韩国、金砖国家、越南、印尼等国家均有表现，海外主要经济体出口向好印证该国供给修复。

　　“内需拉动”逐步成为进口的主导逻辑。疫情前，内需对我国进口走势有非常好的指引作用，作为综合反映内需较好的一个指标，克强指数可以从工业用电、物流运输和信贷需求综合反映我国经济活动强弱。2021年以来，随着海外供给的修复，“外供不畅”逐步不再成为“我国内需与进口之间稳定联动关系”的扰动变量，内需对我国进口的解释力度不断增强。下半年，不论是名义GDP还是克强指数，都将呈现渐进下行特征，我们预计下半年进口也将渐次回落。

　　出口高点已过，下半年渐进回落。当前看，发达经济体供需双旺对我国出口的拉动强于扰动，后续发展中经济体供给修复和发达经济体耐用品消费景气走弱决定了我国出口渐进下行特征。我们预计7月以人民币计价出口增速为10%。

　　海外供给持续修复，当前处于第一阶段向第二阶段逐步切换阶段。结合进口分析部分，海外供给持续修复，但节奏上有所分化。由于各国在疫苗接种和疫情控制方面存在时滞，海外经济体的供给修复分为两个阶段：发达经济体供给修复较快，工业生产、库存、出口等数据均有体现；发展中经济体修复较慢。考虑我国在全球产业链中处于中间环节，连接着上游发展中经济体等主要资源国和下游发达经济体等消费国，从我国出口角度来看，当前发达经济体的供给修复对我国扰动较小，后续发展中经济体的供给修复将产生更大扰动。

　　后续发展中经济体供给修复和发达经济体耐用品消费景气走弱决定了我国出口渐进下行特征。我们认为当下供需缺口仍是解释出口景气的原因。当前看，发达经济体供需双旺对我国出口的拉动强于扰动，导致阶段性出口筑高，后续发展中经济体供给修复和发达经济体耐用品消费景气走弱，决定了我国出口逐步下行。疫苗接种及疫情防控决定了新兴市场供给的修复节奏，截至7月30日根据每百人疫苗接种量看，伊朗、南非、菲律宾均超过10%，泰国超过20%。未来随着疫苗落地带来的供给能力增强，新兴市场供给放量对我国出口将带来更多扰动。

　　此外，发达经济体的耐用品消费需求将逐步走弱。一方面疫情时期由于服务业消费需求灭失而新增的商品需求，会随着服务业消费的修复而逐步下降，从美国电影票房数据来看，服务业消费需求仍有较大修复空间，后续服务业修复将导致耐用品消费数据走弱；另一方面，因为美国大量财政补贴计划带来的消费品需求前置，会导致后续商品消费持续性下降，特别是财政刺激计划影响下降后，商品消费需求的下降将导致对我国出口拉动作用的下降。综合来看，我们认为，下半年发展中经济体的供给修复加速和美国为首的发达经济体需求回落将导致供需缺口收敛，我国出口将表现出渐进下行特征。

责任编辑：沈瑛彤