股指重心有望进一步抬升

　　来源：期货日报 作者：陈畅

　　随着3月8日到3月9日盘中急跌，短期恐慌抛售压力最大的时期已经过去。自3月9日市场大幅回调后，两市成交额持续萎缩，这种现象并非坏事。随着两市成交额逐渐回落至较低的水平并持续一段时间，表明市场进入阶段性底部。

　　春节假期后，A股的走势可谓一波三折。在经过2月18日至3月9日的连续回调后，市场虽然迎来了反弹，但反弹力度不及预期，反弹过程也是较为纠结。从上周走势来看，指数层面先是出现温和反弹，然而上周五在美债收益率突破1.75%、原油大跌、新兴市场加息、中美关系等因素的影响下，市场再次出现较大幅度的调整。随着上周五晚间美股表现尚可，加上上周末监管层的一系列讲话，周一市场振荡上行，低估值顺周期板块领涨，IC与IH价差振荡回升。通过分析年后市场调整的原因和下跌过程中的市场表现，我们认为其与2018年年初存在一定的相似之处，即基本面方面外围是诱因，盘面上机构抱团和结构性高估是关键。当抱团股的估值修正至合理区间或者说和盈利增长更为匹配时，市场对外部利空因素的敏感度将显著降低。

　　国内经济延续复苏，结构分化较为明显

　　3月15日，国家统计局公布1—2月主要经济数据。由于疫情导致去年基数较低，今年1—2月多数经济数据均实现高增长。但如果从两年平均同比的角度来看，结构分化较为明显。其中工业生产保持强劲增长，社零数据延续弱势，基建和制造业投资增速不及预期。具体而言，虽然开年以来国内疫情短暂反弹，但并未对生产造成显著影响，就地过年又使得开工恢复较快，叠加海外需求回暖，推动了春节当月工业生产的反季节上涨，由此使得规模以上工业增加值环比增长连续加快。社会消费零售总额方面，虽然受基数效应影响，1—2月零售总额同比增长33.8%，但同比2019年同期仅增长5.6%，远不及2019年同期8.2%的增速。其中餐饮收入下降2.3%，是社消零售总额的主要拖累，显示年初国内疫情反弹对消费修复产生了明显的影响。预计后市随着天气转暖及国内疫情的逐步控制，消费增长将显著回升。投资方面，由于受到去年底疫情反弹和提前批专项债下达时间相比往年略晚的影响，1—2月投资增速不及预期，但2月2.4%的环比增速仍然体现出了固定资产投资的修复力度。整体来看，国内经济依然处于持续良好的复苏进程当中。

　　市场流动性紧平衡，关注信用收缩速度

　　从A股的角度来看，今年一季度市场之所以表现“大开大合”，关键原因在于股票市场微观流动性。年前权益类基金大量发行和集中建仓，导致以“茅指数”为代表的机构重仓股加速上行，进而推动指数层面出现脉冲式上涨。春节假期后，随着美债收益率的加速上行和国内新发基金规模的边际减缓，抱团品种开始出现瓦解。3月8日至9日期间，在抱团品种抛售压力下，国内机构出于风控原因形成自反馈，导致市场在短时间内出现快速跳水。

　　目前来看，A股市场流动性继续处于紧平衡状态，存量博弈的特征明显。具体而言，国内宏观流动性预期比较稳定。尽管春节后十年期美债收益率持续快速上行，但国内利率走势较为平稳，十年期国债收益率围绕3.25%中枢小幅波动，7天银行间同业拆借利率也在低位平稳运行。从过去几年宏观流动性情况来看，二季度流动性边际收紧的概率相对较大。今年在“不急转弯”的主基调下，预计政策收紧的速度和力度不会过快，政策面重演类似2018年和2019年二季度快速转向的概率较低，但信用收缩速度依然是关键。股票市场微观流动性难言改善。春节假期后，国内新发基金规模较年初大幅收缩。根据中信证券统计数据显示，3月主动管理型产品累计新发1283亿元，过去两周周均发行318亿元，已经接近2020年二季度的水平，冷却比较明显。此外，沪深两市的日均成交额已经回落至7000多亿元，与年初万亿元成交额相比已回落近三分之一，显示市场已经从增量市场演变为存量市场。

　　在宏观流动性整体较为平稳、股市微观流动性难言改善的背景下，市场将维持振荡格局。考虑到前期急跌后市场分化现象有所缓解，估值有所降低，且国内经济基本面态势依然向好，预计短期指数的振荡中枢有望进一步抬升。如果上半年市场能够成功消化掉利率上升所带来的负面影响的话，下半年指数层面的贝塔性机会值得期待。

　　弱势反弹有望延续，重在把握结构性机会

　　短期从基本面的角度来看，虽有隐忧但整体风险不大。第一，国内经济基本面状况良好，企业盈利依然处于复苏区间。已经披露今年一季度业绩预告的94家公司中，超半数公司增长下限高于100%。第二，从利率的角度来看，虽然十年期美债收益率的上行确实给全球风险资产带来了一些扰动，但美债收益率的上行不一定会导致市场全面转熊。回想2018年，当时美国正处于加息周期之中，年初美股市场的确因为债券利率骤升出现大幅波动，但随后在税改后的盈利支撑下还能够再创新高，而当前美国并非处于加息周期之中。对于A股而言，部分估值较高、适用于DCF或DDM模型估值的消费龙头和成长板块受美债收益率上行影响较为明显。但对整个A股而言，最主要的还是受到国内货币政策和宏观流动性的影响。第三，从估值的角度来看，在经过春节后市场的连续回调后，A股整体估值回到历史均值附近。根据中金证券统计数据显示，沪深300前向市盈率目前已接近2005年以来的均值，非金融部分在历史均值向上0.4倍标准差附近。尽管部分行业依然存在结构性高估的现象，但市场整体继续大幅下行空间可能有限，指数振荡中枢有望进一步抬升。

　　综上所述，我们对短期市场持谨慎乐观态度。随着3月8日到3月9日盘中急跌，短期恐慌抛售压力最大的时期已经过去。自3月9日市场大幅回调后，两市成交额持续萎缩，这种现象并非坏事。随着两市成交额逐渐回落至较低的水平并持续一段时间，表明市场进入阶段性底部。虽然反弹的过程中受机构继续调仓、基金赎回以及前期套牢盘的抛压和投资者降仓的影响，会出现较大的波折，并可能导致市场出现二次调整，但目前来看短期市场的机遇大于风险，即使出现调整，空间也相对有限，低点就在3月9日低点附近。建议3月10日以来布局的多单继续持有，并可逢分时回调进行加仓。市场结构方面，在本轮超跌反弹中，虽然前期跌幅较大的抱团股存在反弹的动力，但是考虑到其行情上行逻辑被显著性破坏后，需要时间去消化估值和浮盈。加上公募基金由于仓位限制，会涌向前期显著低配的行业，在此背景下估值合理且基本面具备支撑的顺周期板块有望继续受益。因此跨品种套利方面，建议投资者再次关注多IC空IH跨品种套利。（作者单位：一德期货）

责任编辑：李铁民