| 本期投资提示：
AHP 得分——军信股份1.49 分，总分的25.2%分位。考虑流动性溢价因素后，我们测算军信股份AHP 得分为1.49 分，位于非科创体系AHP 模型总分的25.2%分位，位于下游偏上水平。假设以70%入围率计，中性预期情形下，军信股份网下A、B、C 三类配售对象的配售比例分别是：0.0343%、0.0339%、0.0164%。
持续开展技改研发，技术水平行业先进。在垃圾焚烧方面，公司率先在国内使用单台焚烧量高达850 吨/天的焚烧炉，是目前行业内日吞吐能力最大的垃圾焚烧发电系统之一，垃圾处理能力处于全国同行业中的先进水平。在生活垃圾和市政污泥协同处置方面，公司垃圾焚烧项目（二期）解决了污泥协同处置过程中带来的厂区环境影响问题、稳定燃烧难点问题，达到了国内先进水平。市政污泥处置方面，公司采用了业内先进技术对长沙市污泥进行优化，开发并应用了一套系统的污泥除杂、搅拌、输送装置，提高了工艺设备运行稳定性。此外，公司还实现沼液处理的经济性，解决了污泥处置过程中臭气收集与处理的难点问题。垃圾渗沥液处理方面，公司处理规模及处理效率在国内同行处于先进水平。
综合实力已跻身于同行业前列，湖南省内区域优势突出。公司经营的长沙市城市固体废弃物处理场综合实力已跻身于同行业前列，垃圾焚烧处理能力7,800 吨/天、市政污泥处置能力1,000 吨/天、垃圾渗沥液处理能力2,700 立方米/天、垃圾填埋处理能力4,000 吨/天、灰渣处理处置能力410 吨/天。公司是湖南省固废处理领域的龙头企业，也是湖南省会长沙市唯一的城市固废综合协同处理场所，从处理量来看，公司在湖南省生活垃圾焚烧发电市场占有率为63.79%，在湖南省内排名第一；渗滤液处理业务方面，公司在集中式治理设施污水处理市场占有率为21.66%，在湖南省内排名前列；污泥处置业务方面，公司在湖南省市政污泥处置市场占有率约为42.21%，在湖南省内排名前列；公司在湖南省生活垃圾填埋处理市场占有率为17.56%，湖南省内排名前列。
产业政策持续利好，固废处置市场进一步扩大。预计湖南省垃圾焚烧发电、污泥处置市场未来将进一步扩大，将给公司垃圾焚烧发电业务、污泥处置业务未来发展提供更大的市场空间。作为湖南省固废处理领域的龙头企业，公司已取得长沙市和平江县固体废弃物处理场特许经营权。目前，公司各项目剩余期限约在10 年至27 年，较长的剩余期限给公司的长期持续经营能力提供了有力支撑。
营收、归母净利规模和增速皆低于可比公司均值；毛利率水平、研发投入占比高于可比均值。从营收和净利来看，军信股份2018 年-2020 年公司营收、归母净利复合增速分别为14.40%、24.87%，均低于可比公司均值。从毛利率水平来看，公司2018 年-2020 年毛利率分别为58.16%、59.42%、64.17%；再从研发支出来看，公司研发投入占营收比分别为2.51%、3.46%、2.74%。军信股份毛利率水平、研发支出占比皆高于可比均值。
风险提示：军信股份需警惕环保政策改变、电价补贴政策改变、可供处理的垃圾量减少、固废处理服务费下调、特许经营权项目提前终止或减值、客户集中度较高及行业竞争激烈等风险。
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