股指：经济超预期、政策更收紧 期指或先跌后涨

　　征稿(作者：国泰君安期货 毛磊）--一、经济角度：经济复苏超预期，夯实期指下沿

　　周一，国家统计局公布了2020年中国经济增长“成绩单”。中国2020年GDP总额1015986亿元，首次突破100万亿，同比增2.3%，高于预期的增2.2%。而更能反映疫情后经济增长的季度增速数据来看，去年四季度GDP同比增6.5%，高于预期的增6.2%，亦好于三季度的增4.9%。从2019年全年增速来看，为6.1%，可见去年四季度增速已回到甚至超过疫情前的增长水平。

　　我们从生产、投资、消费三个角度评估最新的经济情况：

　　生产：2020年12月规模以上工业增加值同比增7.3%，好于预期的增7%，高于11月的增7%。2020年12月的增速高于2019年12月的6.9%。生产持续超预期，与良好的出口数据，持续修复的国内投资增长密不可分。

　　投资：固定资产投资累计增速进一步回升至2.9%，高于1-11月的增2.6%。其中制造业投资月度增速增长最快，显示随着经济逐步恢复正常，投资者信心恢复，制造业投资快速修复。房地产投资月度增速半年来首次回落至10%以下，为9.3%，但在基建、制造业投资中增速仍最高。从领先指标新屋开工、土地销售数据看，地产的12月数据仍在改善，有利于增加投资者对未来地产投资的信心。

　　消费：2020年12月社会消费品零售总额同比增4.6%，低于预期的5.4%和前值5%，显示国内疫情的散发，居民风险偏好偏低等因素依然限制了消费的修复。在所有消费分项数据中，餐饮消费增长依然恢复最慢，12月同比增长0.4%。不过，在11月单月增速回到负增长后，这一增速在12月再度恢复到正增长区间。汽车类零售额当月同比较11月的15.92%回落至10%。我们认为后期有关刺激消费政策仍将于“十四五规划”、“需求侧改革”等政策利多同步落地。

　　整体上，生产端、制造业投资、房地产投资继续为经济增长贡献边际力量；消费增速修复偏慢，在市场较高的预期背景下反而不及预期。展望2021年，在出口高景气、政策环境中性偏松条件下，随着疫苗的大量投放经济周期复苏的力量将强化。由于国内外经济、政策步调错位，在政策强调经济内循环为主，构建双循环背景下，制造业与消费仍有望成为亮点。2021年的经济，周期复苏态势延续，2021年的上市公司企业盈利也有望继续改善。

　　二、开年以来政策面边际收紧更明显

　　从央行官员近期表态上看，货币政策依然延续了此前基调，既考虑到疫情对经济的扰动仍在延续，经济复苏基础仍不牢固，须维护流动性合理充裕；但又不能搞大水漫灌，特别是疫情期间出台的过度放松的政策需要收紧。

　　表：政策面对货币政策态度一览

　　资料来源：根据公开资料整理、国泰君安期货金融衍生品研究所

　　不过我们从央行货币政策操作上看，从开年以来，货币政策俨然收紧。在上周五央行例行到期续作MLF的操作上，开展5000亿元一年期中期借贷便利（MLF）操作，对周五到期的3000亿元MLF和1月25日将到期的2405亿元TMLF进行续做，本月MLF口径目前净回笼405亿元。这是央行5个月以来首次没有超额续作MLF。

　　从常规的公开市场逆回购操作来看，今年以来，央行象征性地投放了20亿元、50亿元的逆回购，释放了维稳资金面的信号，但净回笼的天数在增多。本周一，银行间隔夜回购利率迈向两个月来的新高，资金面已经显示出流动性边际收紧。

　　三、期指上行空间不必过于乐观，但下方支撑夯实

　　期指走势方面看，国内，伴随着经济的逐步修复，经济(即盈利端)对市场的驱动在进一步增强。事实上，我们可以看到与去年3月相比，债市收益率明显上升，经济数据也明显好转，这也从侧面验证了国内股市的上涨比海外更为牢固。短期，市场将继续在各种多空因素间进行博弈。利多支撑在于Q4经济增速进一步好转，债市收益率超涨后在宏观不急于转弯的定调下依旧存在回落的可能，等等。利空施压则在于货币政策出现收紧信号，指数估值仍偏高，板块轮动后市场存在整理诉求，技术面在连续拉涨后也需要调整。预期近期A股震荡整理，反弹空间不大，不过下方支撑仍夯实。

　　后期关注因素：国内疫情散点式发生对经济扰动，病毒变异对全球疫情控制和疫苗有效性影响，全球疫苗施打进度。货币信贷角度看，社融和新增信贷有见顶迹象，关注“宽货币、宽信用”向“宽货币、紧信用”转变下，后期市场对经济预期展望变化。海外方面，我们认为须关注1月20日拜登上台后，全球风险资产在利多靴子落地后，是否会出现短线的情绪减弱迹象。

　　作者简介：毛磊，国泰君安期货金融衍生品研究所高级研究员。主要从事宏观研究及股指期货大势研判工作。擅长从国内外宏观基本面入手来寻找投资方向，通过分析影响期指的价值内及价值外因素，判断未来走势。2013年曾与新财富策略第一名——国泰君安证券研究所乔永远团队共事。在《经济日报》、《中国证券报》、《上海证券报》、《证券时报》、《每日经济新闻》、第一财经、新华社中国金融台等主流电视、平面媒体上发表文章或接受采访多次；并长期担任《期货日报》、文华财经期指专栏固定作者，累计发文超过35万字。获得2015-2018年中国最佳期货分析师之最佳金融期货分析师、2019年中国最佳期货分析师之最佳策略分析师称号。

责任编辑：李铁民